Rafael Ramírez había declarado en agosto de 2013 que PDVSA no emitiría más deuda en dólares, “porque es una tontería”. Dijo que las emisiones serían en bolívares “porque nos resulta mucho más fácil pagar en bolívares que en dólares”. Tres meses más tarde anunció la emisión del bono PDVSA 2026 por 4.500 millones de dólares, que le iban a “permitir cumplir con nuestros compromisos hasta el final del año”. Es decir, que a pesar de que no es tan fácil pagar en dólares, PDVSA tenía unos compromisos que cumplir y necesitó endeudarse para poder cumplirlos. Una emisión de bonos –como cualquier decisión de pedir prestado- se hace cuando hay una necesidad de financiamiento, y ahora en mayo de 2014 PDVSA ha anunciado una nueva oferta privada de bonos por 5.000 millones de dólares, así que las necesidades continúan.
¿Cuánto dinero debe PDVSA? Según lo indica su propio Informe de Deuda, PDVSA al cierre de 2013 acumulaba 43.384 millones de dólares de deuda financiera. Este monto representa aproximadamente el 51% del patrimonio de la petrolera estatal. A manera de referencia, ese monto equivale al 38% de la deuda pública de Venezuela (que, al cierre de 2013, ascendía a 115.282 millones de dólares). Otra manera de verlo en magnitud es que esa deuda equivale al doble de las reservas internacionales (que son 20.972 millones, al cierre de abril de 2014). Pero la deuda financiera no es el único compromiso que tiene PDVSA, porque además tiene entre sus pasivos otros elementos como los beneficios de los empleados y las cuentas por pagar a los proveedores. Sólo éstos últimos alcanzaron los 19.625 millones de dólares en 2013.
A estos montos se suma ahora la nueva emisión de 5.000 millones de dólares, que está dirigida a la banca pública y tiene un cupón de 6,0% y vencimientos anuales, iguales y consecutivos en los años 2022, 2023 y 2024.
¿Para qué se utilizan los fondos del endeudamiento? Según informó PDVSA, los fondos que se obtengan por esta nueva emisión de bonos serán destinados a “fines corporativos, para financiar proyectos de inversión incluyendo la inversión para el desarrollo social e integral del país”. Uno de esos “fines corporativos” que debería ser natural es que los fondos levantados se utilizaran para la inversión en aumentar la capacidad de producción de PDVSA. Sin embargo, la experiencia de los últimos años demuestra que los aumentos en el endeudamiento no se han convertido en aumentos en la producción petrolera. Entre 2006 y 2013, la deuda financiera de PDVSA se multiplicó por 15 (en 2006 era de 2.194 millones de dólares), mientras que la producción petrolera cayó 460 mil barriles diarios.
Esto lleva a la idea de que el endeudamiento se ha destinado más bien al cumplimiento de otros compromisos de PDVSA y el Estado. Una buena referencia para lo que podría, efectivamente, ser el destino de los fondos de esta nueva emisión es el uso que se le dio a lo recaudado con la emisión del bono PDVSA 2026, anunciada en noviembre de 2013 con una estructura similar. En aquel momento, PDVSA hizo la operación por 4.500 millones de dólares también con cupón de 6,0% y amortizaciones iguales y consecutivas los años 2024, 2025 y 2026. Del total de la emisión, según reporta PDVSA, 900 millones de dólares fueron adjudicados directamente al Banco Central de Venezuela, 800 millones de dólares a proveedores y contratistas para la cancelación de cuentas por pagar, 116 millones de dólares a proveedores de la Corporación CASA como aporte al desarrollo social, y el resto de los bonos los mantuvo la petrolera (hasta el cierre del 2013).
¿Cuáles son los compromisos que tiene PDVSA en 2014? Varios analistas consideran una buena parte de la nueva emisión puede destinarse al Banco Central de Venezuela (como sucedió con el bono PDVSA 2026, emitido en noviembre de 2013), específicamente para la cancelación de unas deudas acumuladas con el sector privado que alcanzan al menos 12.000 millones de dólares en divisas autorizadas para importaciones.
Más allá de eso, es claro que actualmente en Venezuela hay crecientes necesidades de divisas. Esto en gran parte se debe a los altos requerimientos de importaciones para tratar de sostener la actividad económica. Una emisión como la del Bono PDVSA 2024 puede ser utilizada para alimentar los sistemas oficiales de asignación de divisas Sicad 1 y Sicad 2 en los que, además de ofrecerse efectivo, se ofrecen bonos que son intercambiados por divisas en los mercados secundarios. De hecho, se estima que al menos 60% de la oferta de divisas en el Sicad 2 corresponde a bonos, muchos de los cuales estaban en las tesorerías de entes estatales (como es el caso del Bono PDVSA 2026).
La nueva emisión de PDVSA podría estar respondiendo, al menos en parte, a que en las últimas semanas el aumento en la demanda de divisas en Sicad 2 no ha podido ser satisfecho con la oferta disponible. Y eso ha traído como consecuencia asignaciones incompletas, solicitudes sin respuesta y, además, que los compradores hayan recurrido al mercado paralelo y esto impulsara el alza de ese tipo de cambio.
Además, en la lista de compromisos para 2014, se cuentan que en deuda externa PDVSA debe cancelar alrededor de 3.931 millones de dólares y la República 2.629 millones de dólares, y la mayor parte de los compromisos se concentran a finales del año. Es por esto que algunos estiman que pueda haber nuevas emisiones más adelante.
¿Cómo se convierten los bonos en divisas? La respuesta es sencilla: se venden en el mercado secundario. PDVSA asignará los papeles inicialmente a la Banca Pública y luego ésta podrá irlos incorporando al mercado de forma paulatina, a medida que vaya ofreciendo los papeles a través de Sicad, por ejemplo.
Un elemento más: PDVSA informó que el bono “no ha sido ni será registrado bajo la Ley de Títulos Valores de los Estados Unidos de América”, por lo que sólo puede intercambiarse bajo ciertas condiciones impuestas para la protección del público. Condiciones que incluyen ser ofrecidos solo fuera de Estados Unidos y adquiridos por inversionistas catalogados como “comprador institucional calificado”, lo cual afecta en algo la liquidez (y en consecuencia el valor) del bono. Además, tanto PDVSA como Venezuela tienen actualmente percepciones de riesgo que superan al promedio de sus pares, así que los instrumentos de deuda que emiten se intercambian a precios bajos o, en el mejor de los casos, demandan rendimientos (intereses) muy altos para ser atractivos.
En cambio, los instrumentos de otros países con fechas de vencimiento similares, como el bono México UMS-2026 o el Colombia Global-2033 por poner dos ejemplos, tienen precios en el mercado secundario de 163,5% y 157,25% respectivamente. El Bono PDVSA 2026 emitido en noviembre del año pasado tiene un precio de 59%. Es decir, por un papel de US$ 1000 en el que PDVSA se compromete a cancelar todo el capital en el año 2026 más intereses de 6% pagaderos semestralmente, los compradores en el mercado están dispuestos a dar hoy sólo 590 dólares. Por este papel de ejemplo, PDVSA tendrá que ir cancelando hasta 2026 US$ 1.000 más intereses, pero quien tiene el bono hoy, puede conseguir en efectivo (si no desea esperar hasta 2026) solo 590 dólares. En vista de que la nueva emisión se hace en condiciones similares a la de noviembre, es de esperar que PDVSA 2024 también tenga un descuento considerable, según reportó Pro Da Vinci.
Tomado de una empresa cuya deuda da terror a los mercados (y el dolar @75)